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Speciale Coronavirus: Nota sull’andamento dei mercati finanziari

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Speciale Coronavirus: Nota sull’andamento dei mercati finanziari

24 marzo 2020

Scenario economico

Lasciatosi alle spalle un 2019 molto positivo, l'inizio del 2020 ha visto viceversa materializzarsi per i mercati finanziari l'arrivo del cosiddetto "cigno nero", un evento con bassa probabilità di realizzo la cui particolare natura rende molto difficile (se non impossibile) stimarne la durata e gli effetti sull’ economia reale e sui prezzi delle attività finanziarie. 
 
Sebbene la crescita economica dei maggiori Paesi industrializzati fosse in rallentamento alla fine del 2019, gli indicatori anticipatori sul settore manifatturiero e quelli sulla fiducia delle imprese segnalavano un miglioramento e quantomeno una stabilizzazione del ciclo economico. In questa situazione di calma apparente, si è abbattuta come una tempesta la diffusione del virus Covid-19 che, originatosi in Cina, si è diffuso via via su scala globale interessando a oggi la quasi totalità dei Paesi del mondo. La pandemia di portata globale si è materializzata come uno shock esogeno negativo sia per la Domanda che per l’Offerta di beni, dati i suoi effetti sul rallentamento e le rotture delle catene del valore globali. 
 
Diversamente dalle ultime due crisi intrinsecamente finanziarie - la bolla tech del 2000 e il credit crunch del 2008, cui si aggiunse la crisi dei debiti sovrani dell’Eurozona nel 2011 – in questo caso si è  di fronte a un fenomeno diverso, uno shock puramente esogeno di natura pandemica, capace di trasmettersi in primis sui processi produttivi e a ruota sulle valutazioni delle attività finanziarie.  Le sue conseguenze sull’economia reale sono di difficile previsione: gli indicatori anticipatori del ciclo ancora non riescono a segnalare pienamente l’entità della crisi anche se i dati più recenti – come il PMI manufatturiero cinese, ai minimi dal 2004, o alcuni indicatori di fiducia sia dell’Eurozona sia della Germania - iniziano a riflettere il peggioramento dello scenario futuro. Gli ultimi dati disponibili evidenziano l’inizio del peggioramento delle condizioni del mercato del lavoro, in particolar modo nei Paesi con modelli più flessibili: l’ultimo dato sul numero settimanale di cittadini americani che hanno fatto richiesta di sussidi di disoccupazione - uno degli indicatori più puntuali sulla salute del mercato del lavoro - è salito alle stelle, registrando una variazione settimanale che non si vedeva dal lontano 2012. Rispetto a una “normale” fase recessiva, che impiega diversi mesi per esplicare i suoi effetti sul mercato del lavoro, siamo probabilmente in presenza di un fenomeno recessivo molto più rapido nell’aggredire e mettere in crisi i diversi settori economici. 
 
È probabile che si entri in una fase di recessione tecnica per gran parte delle economie, data la ormai stretta dipendenza tra tutte le catene del valore. Nella migliore delle previsioni ci si aspetta un periodo recessivo fino alla fine del primo semestre 2020 e un rimbalzo nella seconda metà dell’anno, mentre ipotesi nefaste ci proiettano verso scenari di crisi fino al terzo o quarto trimestre dell’anno. È verosimile che ci sia proporzionalità diretta tra la drasticità delle misure di contenimento messe in atto e il calo del PIL: ad oggi è probabile che l’Italia sia uno tra i Paesi dell’Eurozona che maggiormente saranno interessati da un rallentamento dell’attività economica. 

Effetti sui mercati 

I mercati finanziari hanno reagito alla situazione di crisi in modo rapido e violento, raggiungendo in alcuni giorni picchi di volatilità assimilabili per dimensioni a quelli della crisi del 2008. Il movimento sui titoli governativi è stato in generale guidato dalla crescente avversione al rischio degli investitori e dalla conseguente domanda verso i beni rifugio, in primis verso Bund tedeschi e Titoli del tesoro americani. Le oscillazioni dei prezzi hanno toccato in alcune fasi livelli estremi, ad esempio quando l’intera curva dei titoli governativi Usa presentava rendimenti inferiori all’1%. 

Riguardo l’Eurozona, gli spread dei titoli governativi periferici (tra cui l’Italia) verso la Germania si sono allargati in maniera crescente fino alla metà della settimana scorsa, quando l’annuncio da parte della BCE dell’imponente piano di acquisto titoli per 750 miliardi di Euro ha contribuito a rasserenare gli animi degli operatori. La fase di avversione al rischio e l’incertezza riguardo alla durata della crisi hanno pesato sul segmento delle obbligazioni societarie, che ha riscontrato perdite più elevate nei settori più esposti al ciclo economico (come i consumi discrezionali) e verso la Cina (auto e componentistica, risorse di base), mentre i settori più difensivi (consumi di base, servizi di pubblica utilità) hanno limitato le perdite. 

Nonostante i tassi di default siano finora rimasti contenuti, le obbligazioni societarie con basso merito di credito - storicamente molto correlate con l’andamento dei titoli azionari - hanno visto cali di prezzo importanti, con conseguente rialzo verso l’alto dei loro premi per il rischio. Merita un discorso a parte il settore petrolifero, il più colpito da inizio anno e il più a rischio di possibili declassamenti e fallimenti delle sue società. Il settore è stato penalizzato dall’ importante discesa del prezzo del petrolio da inizio anno, legata sia a dinamiche di domanda - in calo in tutto il mondo a causa del rallentamento dell’attività economica - che di offerta, in aumento a causa del fallimento del vertice OPEC+ di inizio mese e dell’inizio della guerra dei prezzi tra Arabia Saudita e Russia. La situazione è diventata critica soprattutto nel mercato americano, dove il livello così basso del prezzo del petrolio e del gas ha messo sotto pressione la sostenibilità economica e la capacità di finanziamento delle società del settore shale oil. La crisi del settore potrebbe tradursi in un aumento dei crediti deteriorati delle banche con cui tali società hanno contratto prestiti.

Il sentimento di assoluta incertezza riguardo agli utili futuri delle aziende e a possibili rallentamenti/chiusure dei processi produttivi ha guidato le scelte degli operatori sui mercati azionari. Con alle spalle un 2019 molto positivo, dove le valutazioni avevano raggiunto livelli molto elevati, i principali mercati azionari hanno registrato dallo scoppio della crisi cali a doppia cifra nell’ordine del 30%, con livelli di volatilità anche all’interno della stessa giornata molto elevati. Il mercato ha tenuto in scarsa considerazione le misure di allentamento quantitativo delle Banche centrali che si sono succedute dalla metà del mese di febbraio in poi, che si sono dunque rivelate un’arma quantomeno spuntata in caso di shock all’offerta come quello attuale. 

È probabile che nella prossima tornata di pubblicazione dei bilanci trimestrali le aziende comunichino importanti revisioni al ribasso degli utili rispetto a quelli attesi, in percentuale diversa in funzione del settore di appartenenza. È altresì probabile che le società rivedano al ribasso la percentuale di dividendi futuri da distribuire agli azionisti, in modo tale da riservarsi in via precauzionale un cuscinetto aggiuntivo di liquidità.  Il dato che emerge è la velocità con la quale la crisi - data la sua natura pandemica con ripercussioni sul blocco delle catene produttive e sulla domanda aggregata – stia mettendo in ginocchio interi settori in un breve lasso di tempo – si pensi alle compagnie aeree – o stia aggravando pesantemente la situazione di settori già in crisi – come il settore auto, alle prese con l’annunciata chiusura degli stabilimenti produttivi. 

Reazione delle autorità monetarie e fiscali

Finora abbiamo assistito a una serie di interventi monetari e fiscali con pochi eguali in termini di ampiezza, sebbene la reazione dei mercati non sia stata sempre positiva. A livello monetario, le Banche Centrali sono intervenute con misure volte a diminuire i rischi verso il basso dell’attività economica e contrastare l’inasprimento delle condizioni finanziarie e la carenza di liquidità, mentre i governi nazionali – in Europa con l’appoggio della Commissione Europea - hanno e stanno approntando piani di stimolo fiscale per sostenere l’economia

La FED è intervenuta con due tagli dei tassi di interesse - portandoli a zero - e con un imponente programma di acquisto di titoli obbligazionari per 700 miliardi di dollari, sottolineando al contempo come tali misure potrebbero non bastare per evitare l’avvio della fase recessiva e auspicando in tal modo l’appoggio delle misure fiscali. L’amministrazione Trump ha proposto un piano di stimolo fiscale per 1 miliardo di dollari (pari a circa il 5% del PIL), che dovrebbe prevedere, tra l’altro, l’invio di liquidità (circa 1000 dollari) direttamente ai cittadini.   

A livello europeo si è registrato un intervento congiunto da parte di Banca Centrale Europea, Commissione Europea, Banca Europea degli Investimenti e Governi nazionali. La BCE è intervenuta per gradi, in un primo tempo con misure che il mercato ha ritenuto insufficienti - e che hanno in parte provocato l’aumento dello spread sul debito italiano – e infine con un nuovo programma temporaneo (fino a fine anno) di acquisto di titoli obbligazionari societari e governativi, con una potenza di fuoco pari a 750 miliardi di Euro e una maggiore flessibilità in merito ai vincoli sui titoli acquistabili. A dare sostegno alle manovre della BCE è arrivata la decisione della Commissione UE di concedere agli Stati Membri la massima flessibilità sugli aiuti di stato e sul Patto di Stabilità, la cui sospensione consentirà ai governi di poter aumentare temporaneamente la spesa pubblica senza dover sottostare alle rigide regole di bilancio europeo su deficit e debito.

I governi nazionali hanno fatto la loro parte con diverse misure a sostegno dell’attività economica. Il governo tedesco si appresta a dire addio alla rigida regola del “deficit zero” e a varare un piano di stimolo fiscale per un totale pari a 350 miliardi di Euro (pari a circa il 10% del PIL), di cui 150 miliardi di spesa pubblica extra per il 2020, mentre Italia e Spagna hanno varato finora misure di sostegno economico per circa 1 punto di Pil.  

La Banca di Inghilterra ha ridotto i tassi di interesse fino allo 0,1%, il suo minimo storico, mentre il governo ha annunciato un piano di sostegno alle imprese per 350 miliardi di sterline.

Conclusioni

Nell’assenza – e dunque nell’attesa – di un vaccino, la durata della crisi sarà direttamente proporzionale in primis all’efficacia delle misure di controllo da parte di Governi e autorità sanitarie nel ridurre i contagi e il tasso di infezione. A tal proposito, mentre le drastiche misure di “social o physical distancing” hanno avuto efficacia in alcuni Paesi (Cina in primis), saranno giocoforza più difficili da implementare in altre parti del mondo, si pensi all’Europa o alla stessa Italia. In secondo luogo, sarà cruciale l’efficacia delle misure messe in atto dalle autorità fiscali e monetarie per limitare gli effetti negativi della crisi sulla liquidità delle imprese e sul potere di acquisto dei consumatori, che in ultima istanza potrebbero tradursi in aumenti rilevanti dei tassi di disoccupazione. 

L’elemento fondante della crisi in atto è l’estrema incertezza in merito alla sua durata, che non consente di stimarne in maniera efficace gli effetti né sull’economia reale né di conseguenza sui mercati finanziari. Per questi ultimi si prospetta dunque una fase di elevata oscillazione dei prezzi anche nei mesi a venire, dove il protrarsi dello scenario recessivo porterà con sé una elevata avversione al rischio degli operatori, la domanda verso i porti sicuri sul versante obbligazionario e valutario e la preferenza verso i settori più difensivi del mercato azionario. 

È buona norma in queste situazioni non abbandonarsi a reazioni di tipo emotivo. Chi ha disponibilità liquide da investire ed è portato a considerare la situazione attuale come un’opportunità di ingresso sui mercati lo dovrebbe fare con un approccio molto graduale e distribuito nel tempo. Similmente, chi è già investito dovrebbe agire coerentemente con i propri obiettivi di investimento, tenendo conto del proprio orizzonte temporale di riferimento e consapevole della propria effettiva capacità di tollerare un livello di volatilità simile a quello attuale.     

Aggiornamenti Fondi Interni 

È possibile consultare le informative aggiornate sui fondi interni sul sito istituzionale del Gruppo Assimoco a questo link.